现货原油贵金属招商国际油价最坏的时期已经过去

2014年7月本轮国际油价暴跌拉开序幕，截至目前已经历22个月。其间，布伦特期货价格于2016年1月20日跌至27.88美元/桶低点，WTI于2月11日跌至26.21美元/桶低点，均跌破2008年国际金融危机期间最低水平。2月中旬以来，国际油价呈触底反弹态势，WTI和布伦特期货价格相对最低点反弹分别达到76%和73%。

对于近期的油价反弹，市场上主要存在两种观点，一是认为国际油价未来仍有再探新低的可能，二是认为油价已触底，未来呈逐步反弹趋势。油价最坏的时期已经过去，石油行业在经历寒冬之后有望重新迎来春天，主要因为当前石油市场受到以下几个因素的支撑。

第一，世界石油市场供需关系出现改善。根据IEA数据，从年度水平来看，2016年全年世界石油需求为9590万桶/日，比上年增长120万桶/日，非欧佩克石油供应为5700万桶/日，比上年减少70万桶/日，欧佩克凝析油产量为690万桶/日，比上年增长20万桶/日。若欧佩克原油产量维持在一季度3260万桶/日的历史高位水平，则2016年世界石油供应富余60万桶/日，相比2015年缩窄110万桶/日。从季度水平来看，由于一方面非欧佩克石油供应的调整逐步到位，另一方面下半年石油需求通常高于上半年，2016年世界石油市场基本面将逐季改善。如果欧佩克原油产量维持在一季度的水平，那么三、四季度石油市场供需将基本回归平衡。值得注意的是，导致世界石油市场严重供应过剩的美国原油产量已出现大幅下降，4月已降至每日895万桶，相比2015年4月高点减少74万桶/日。EIA预计未来美国原油产量将进一步下降，年底将为820万桶/日左右。

第二，从成本角度来看，油价下跌已接近底线。非欧佩克国家勘探开发和生产运营的成本相对较高，油价走低将首先迫使其减产，从而缓解供应过剩局面，为油价运行设置底线。根据相关资料测算，2016年全球石油上游项目的平均全周期成本约为50美元/桶，其中除了中东国家成本大多数低于30美元/桶之外，其他产油国包括美国最高效的“甜品区”的全周期成本均高于30美元/桶。此外，对于已完成勘探、处于生产阶段的油井，短期内决定其能否继续生产的主要是生产运营成本，虽然中东和俄罗斯地区的运营成本可低至10美元/桶以下，但英国、巴西和加拿大的运营成本相对最高，平均在32至40美元/桶。在低油价的影响下，美国原油产量已经大幅下降，若油价继续保持在当前低位，运营成本较高的英国、加拿大、巴西等国家的产量也将出现明显的下降，从而对油价构成支撑。

第三，从原油与其他大宗商品的比价关系看，黄金、铜、大豆等大宗商品与原油的价格比均处于高位，表明当前原油价格偏低。长期来看，不同种类的大宗商品之间具有高度的价格趋同性，统计分析显示，原油与食品、金属类商品月均价的相关系数均在0.8以上。然而，近期原油与其他大宗商品走势出现明显分化。特别是2015年年底以来，原油与其他大宗商品之间的比价关系超出了常见范围。首先，从黄金与原油比价关系来看，1983年以来，黄金与原油价格比(金油比)均值为16，而2月金油比达到前所未有的40。其次，与金属和农产品的典型铜和大豆价格相比，2000年以来，铜/原油与大豆/原油的价格比均值分别为0.036和15.45，而二者2月的价格比最高达到0.068和28.5，为2000年以来最高，亦表明当前市场对原油价格的估计相对偏低。

第四，世界石油消费支出与全球GDP的比值处于相对低位，同样表明当前油价偏低。从历史规律来看，世界石油消费支出(世界石油消费量×国际油价)与全球GDP的比值基本处在一个相对稳定的范围内，2005年至2014年为3.2%至4.97%。2015年国际油价年均水平大幅下挫，石油消费支出占GDP的比重降至2.25%，处于阶段底部。另外，历史上布伦特实际价格(考虑通胀影响)与2015年水平相当的时期(1974年至1978年)石油消费支出占GDP的比值范围为3.81%至4.45%，也高于2015年的2.25%。可以进一步来看2016年的情况，如果2016年布伦特年均价维持在目前37美元/桶的水平，则2016年全球石油消费支出占全球GDP的比值将为1.55%左右，相比2015年的2.25%进一步大幅下降，这表明当前的原油价格在现阶段而言明显偏低。

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